【企业上市】详尽指引：与“对赌”相关的17个主要法律问题

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本文件历经多次修订完善，对赌协议的相关问题进行了梳理归纳，编撰成4编，共17个问题，涵盖对赌协议基本内容、对赌协议法律效力、股份回购的履行、上市对赌的监管审核等，以期为全省律师提供一份尽可能详尽的实务问答文件，以供参考。
目  录第一编 对赌协议的基本内容问题1、什么是对赌协议？问题2、对赌协议的主体有哪些？问题3、对赌的内容主要有哪些？问题4、对赌的工具主要有哪些？第二编 对赌协议的法律效力问题6、对赌协议的法律效力？问题7、因履行股权回购条款而导致目标公司违背《中华人民共和国公司法》第五十八条之规定时，是否影响对赌协议的效力？问题8、回购国有股权，股权回购协议未经审批，是否有效？问题9、中外合营企业未经外商投资主管部门审批股权回购对赌条款，是否有效？第三篇 股份回购的履行问题10、股份回购条件成就时的履行有什么注意要点?问题11、投资人要求目标公司履行金钱补偿义务时，应当注意什么?问题12、目标公司和目标公司股东共同为回购义务主体时，目标公司因涉及减资无法履行回购义务，是否免除股东的回购义务？问题13、投资溢价率与违约金标准合计年利率超过民间借贷有关规定的利率保护上限，是否受法律保护？问题14、约定目标条件未达成，投资人能否同时要求业绩补偿和股权回购？第四编 上市对赌的监管审核问题15、目标公司上市时存在对赌协议怎么办？问题16、目标公司上市时，监管机构审核拟上市公司对赌条款的重点是什么？问题17、什么样的对赌条款可以不清理？
第一编  对赌协议的基本内容
问题1、什么是对赌协议？
答：实践中俗称的“对赌协议”，又称估值调整协议，是投资方与融资方达成股权性融资协议时，为解决双方对目标公司未来发展的不确定、信息不对称而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。
问题2、对赌协议的主体有哪些？
答：对赌协议的主体主要有投资方、目标公司股东或实际控制人、目标公司。
对赌的具体方式（参照《九民纪要》分类）主要有：
（1）投资方与目标公司股东或者实际控制人的“对赌”；
（2）投资方与目标公司“对赌”；
（3）投资方与目标公司股东及目标公司“对赌”。
问题3、对赌的内容主要有哪些？
答：对赌的内容是以用来衡量对赌成功与否的标准，是对赌协议的核心之一，主要有以下几种形式：
（1）财务指标，例如目标公司未来一定时间内的净利润、业绩增长率等；
（2）上市时间，上市不仅是目标公司业绩的保证，也同时保证了投资方的顺利退出，一般还包括目标公司被上市公司收购；
（3）经营目标，如完成某种产品的研发等。
问题4、对赌的工具主要有哪些？
答：对赌的工具主要有：
（1）股份回购。在目标公司未能满足约定条件时，投资人有权要求对赌方按照对赌协议约定的条件和计算方法予以回购其持有的目标公司股份。
（2）业绩补偿。在目标公司未能满足约定条件时，投资人有权要求对赌方按照约定的条件和计算方法，给予其一定的货币补偿。
（3）股权调整。在目标公司未能满足约定条件时，投资人有权要求对对赌方的股权进行一定比例的调整，以体现对其的补偿。
（4）优先权。包括投资人的股东利润分配优先权和公司清算时的剩余财产分配优先权。
（5）增资认购权。该条款也是结构性防摊薄条款，是约定投资人对于目标公司增发的新股具有认购权，包括提前锁定认购价格。
（6）反稀释条款。广义的反稀释包括了增资(或股权转让)的认购权，狭义的反稀释则是对投资时股权价值的保证，甚至有的反稀释还要求对于投资人的持股比例给予静态保证，通常常用的做法是对目标公司后续融资的价格进行约定，防止目标公司在后续融资过程中其持有的股票价值被摊薄。
（7）领售权、随售权条款。
（8）一票否决权条款。
（9）股份转让限制条款等。
问题5、股份回购价格是怎样约定的？
答：通常情况下，投资人与对赌方会在对赌协议中约定一个股份回购的计算公式，在目标公司不能达到约定条件时，投资人有权要求对赌方按照计算公式计算出的价格回购其持有的目标公司股份，该计算公式一般为：回购价款=M×（1+投资天数/365×N%）-投资方已经取得的目标公司分红。其中，M为投资方的投资金额，N为投资方与目标公司就股权回购价格约定的固定利率，投资天数为自投资人增资款进入目标公司账户或投资人工商登记为目标公司股东之日起算至收到股份回购款日时止的自然天数。
第二编  对赌协议的法律效力
问题6、对赌协议的法律效力？
答：（1）投资方与目标公司股东或者实际控制人订立的“对赌协议”，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行。
（2）投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持。但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。投资方请求目标公司回购股权的，……目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求；投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，……目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。
法条索引：《九民纪要》“二、关于公司纠纷案件的审理”之“（一）关于“对赌协议”的效力及履行”。
问题7、因履行股权回购条款而导致目标公司违背《中华人民共和国公司法》第五十八条之规定时，是否影响对赌协议的效力？
答：不影响对赌协议的效力。
履行股权回购条款可能导致目标公司变为一人公司，从而违背《中华人民共和国公司法》第五十八条之规定，但该行为并非基于原始设立行为，而是依法履行合同义务的结果，而且后续可通过股份转让或公司合并等方式加以调整，从而符合《中华人民共和国公司法》第五十八条的规定，所以，因履行股权回购条款而导致目标公司违背《中华人民共和国公司法》第五十八条之规定时，不会影响对赌协议的效力。
法条索引：《中华人民共和国公司法》第五十八条 一个自然人只能投资设立一个一人有限责任公司。该一人有限责任公司不能投资设立新的一人有限责任公司。
案例索引：《温永琳、内蒙古联创投资有限公司股权转让纠纷》(2018)最高法民终1291号
问题8、回购国有股权，股权回购协议未经审批，是否有效？
答：依据我国现行的相关法律法规，并没有国有企业签订对赌协议股权回购条款须经批准的规定，所以，国有企业签订的对赌协议中的股权回购条款不因未经审批而无效，但若后续股权转让时，应根据相关国有资产管理规定依法履行相应的审批流程。
案例索引：《北京汇金立方投资管理中心诉南京报业集团有限责任公司、南京时代传媒投资有限责任公司等合同纠纷案》（2020）苏民终153号、（2022）最高法民申232号
问题9、中外合营企业未经外商投资主管部门审批股权回购对赌条款，是否有效？答：有效。
在2020年1月1日前，根据《中外合资经营企业法实施条例》规定，合营一方向第三者转让其全部或者部分股权的，须经合营他方同意，并报审批机构批准，如未经审批机构批准，即便对赌当事方已签署股权转让协议，其亦违反了效力强制性规范，将被视为无效而无法得到有效执行。
2020年1月1日《中华人民共和国外商投资法实施条例》与《外商投资法》一同实施，一经实施《中外合资经营企业法》《中外合作经营企业法》《外资企业法》《中外合资经营企业法实施条例》一同废止，在外商投资企业设立和变更过程中需要商务部门审批/备案和市场监管部门登记等行政程序，简化为在市场监管部门实行“一站式”的审核/登记，故，未经审批机构批准已不是对赌合同无效的理由。
第三篇 股份回购的履行
问题10、股份回购条件成就时的履行有什么注意要点?
答：与目标公司对赌履行中应当注意：目标公司回购股份属减少公司注册资本的情形，须经股东大会决议，并且目标公司要依据《中华人民共和国公司法》第一百七十七条的规定完成减资程序，目标公司未完成前述减资程序，人民法院对投资人要求目标公司回购股权的诉请不予支持。
若目标公司已进入破产清算程序，无法办理减资，则存在法院不会支持投资人要求目标公司回购股权诉请的风险。
法条索引：《中华人民共和国公司法》第三十五条、第一百四十二条、第一百七十七条
问题11、投资人要求目标公司履行金钱补偿义务时，应当注意什么?
答：应当注意目标公司是否有利润用于补偿？并且还应当注意该利润是目标公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，如果目标公司没有利润或者利润不足以补偿的，其提出的补偿请求将得不到法律支持，建议在目标公司有利润时再要求其履行金钱补偿义务。
法条索引：《中华人民共和国公司法》第三十五条、第一百六十六条
问题12、目标公司和目标公司股东共同为回购义务主体时，目标公司因涉及减资无法履行回购义务，是否免除股东的回购义务？
答：不免除。
目标公司和目标公司股东共同为回购义务主体时，如果目标公司因涉及减资无法履行对赌义务，股东仍然应予履行股份回购合同义务。最高人民法院认为，公司回购股权与股东回购股权之间是可以独立并存的，而不仅是主债务和从债务的关系，所以，在目标公司不具备履行条件时，股东的回购义务仍应当独立地存在。
案例索引：《深圳市广华创新投资企业与大连财神岛集团有限公司请求公司收购股份纠纷再审民事判决书》（2020）最高法民再350号
问题13、投资溢价率与违约金标准合计年利率超过民间借贷有关规定的利率保护上限，是否受法律保护？
答：截止目前法院的判决，投资款本金一般均得到了法院的支持，在少部分案件中，法院以遵循契约自由为原则，全额支持了对赌协议中约定的投资溢价及逾期付款违约金，即使投资溢价及逾期付款违约金累计后的计算标准超过年24%。支持的原因，除遵循契约自由之外，累计后的计算标准并未远超24%可能也是法院的考量因素之一。
但是，在大部分数量的案件中，法院下调了投资溢价及逾期付款违约金，总体计算标准以年24%居多。但值得注意的是，其中部分案件的判决逻辑是参照民间借贷司法解释关于利率保护上限的规定。那么，不排除依据此判决逻辑的司法机构，参照最新民间借贷司法解释中利率保护上限即四倍LPR下调投资溢价及逾期付款违约金的总体计算标准。
案例索引：
《中国吉林森林工业集团有限责任公司、鹰潭蓝海济世投资管理有限合伙企业合伙协议纠纷、股权转让纠纷二审民事判决书》 (2019)最高法民终1642号
《新疆盘古大业股权投资有限合伙企业、梓昆科技（中国）股份有限公司与公司有关的纠纷再审审查与审判监督民事裁定书》 (2019)最高法民申4797号
问题14、约定目标条件未达成，投资人能否同时要求业绩补偿和股权回购？
答：业绩补偿与股权回购是否可以同时主张：司法实践中争议较大，各法院观点不一：
① 部分法院支持同时主张业绩补偿和股权回购；
② 部分法院认为业绩补偿和股权回购存在矛盾，不能同时主张；
③ 部分法院支持同时主张业绩补偿和股权回购，但应根据公平原则对金额进行调整。
（一）支持投资人同时主张业绩补偿和股权回购
1. 业绩补偿与股权回购适用条件和约定的行权时间不同，同时支持业绩补偿和股权回购权利不存在矛盾
案例索引：（2019）最高法民申5691号
法院裁判理由：
业绩补偿适用的条件是宏力热泵2012年净利润达不到4500万元的情形，而股权回购适用的条件是宏力热泵不能于2014年12月31日前在A股上市，两者适用条件和约定的行权时间并不相同。业绩补偿条件成就之时，案涉股权回购条件尚未成就，普凯天吉和普凯天祥仍为宏力热泵的股东，并不存在宏力集团主张的普凯天吉和普凯天祥不是股东，不享有业绩补偿权利，同时支持业绩补偿和股权回购权利存在矛盾的问题。
2. 业绩补偿与股权回购系不同法律关系，支持同时主张
案例索引：（2019）渝01民初781号
法院裁判理由：
本院认为，现金补偿款属于金宏公司向股东分红及金宏公司未完成约定的利润时应向京泓企业支付的业绩补偿款，与股权回购款属两个不同的法律关系，故对京泓企业要求易春华、崔丹、蒋永刚、黄文敏同时支付现金补偿及股权回购价款的诉讼请求，本院予以支持。
3. 业绩补偿与股权回购系两个独立并行条款，该条款系各方真实意思表示，不违反法律法规强制性规定，尊重当事人意思自治
案例索引：（2020）京民终308号
法院裁判理由：
业绩补偿条款与股权回购价款是否可以同时适用，本院认为：首先，《补充协议》中既约定了业绩补偿条款也约定了股权回购条款，两个条款均是独立的并行条款。上述条款是各方当事人的真实意思表示，亦未违反我国法律法规的强制性规定，故应当尊重当事人的意思自治；……投资人在投资当时，对于投资收益的期望本身也就包含了每年度业绩收入带来的收益和最终退出时股权产生的溢价两个部分，投资人以高溢价认购公司股份，其中对于目标公司的估值也是以上述两种收益作为基础的。因此，股东或者实际控制人的业绩补偿及股权回购义务是和投资方高溢价认购目标公司股权义务相对应的，符合合同相对人权利义务相一致的原则，亦不会违反公平原则。
4. 业绩补偿与股权回购系独立并行约定，未约定选择适用，不存在矛盾，尊重当事人真实意思表示
案例索引：（2019)京03民初333号
法院裁判理由：
首先，《补充协议》对业绩补偿及股权回购系独立条款并行约定，该两条约定的条件、实现方式并不一致，并未约定选择适用条款，也未见冲突矛盾之处，均系当事人的真实意思表示，应当尊重当事人的意思自治。其次，中信资本公司要求谢立新支付现金补偿款不存在股东身份的障碍。再次，中信资本公司要求谢立新支付现金补偿款不存在重复计算问题。
5. 现金补偿与回购价款能否同时主张未做明确约定，从文义解释的角度，无论是主张现金补偿，还是回购价款，均是相关方的权利
案例索引：(2020)京01民初382号
法院裁判理由：
本院认为，关于现金补偿与回购价款能否同时主张的问题。首先，《补充协议一》中，就现金补偿与回购价款能否同时主张未做明确约定，《补充协议一》以不同的条款对现金补偿和回购价款分别进行了约定……。从文义解释的角度，无论是主张现金补偿，还是回购价款，均是农业公司的权利，且双方未对两种权利进行排他性适用的约定，故本院认为，从双方约定角度出发，农业公司可同时主张现金补偿与回购价款。其次，在对赌商业架构中，现金补偿和股权回购均是双方当事人的自由约定结果，相关条款均合法有效，投资人可同时享有股权投资每年的收益保证和投资款本金的本息返还保证。
（二）不支持投资人同时主张业绩补偿和股权回购
1. 业绩补偿以股东身份为前提，股权回购的实质是退出公司，不再拥有股东身份，二者存在矛盾，且业绩补偿和股权回购存在重复计算问题，不能同时支持
案例索引：(2017)京01民初814号
法院裁判理由：
本院认为，首先，从协议内容来看，涉案协议实质为对赌协议，本案对赌协议虽然同时约定了2015年业绩承诺和2016年挂牌承诺，但是从合同目的及对赌标的角度来看，主要是投融资双方因对赌而产生的股权回购；其次，前海盛世企业作为投资人要求目标公司各股东进行业绩补偿，前海盛世企业依然保持星河互联公司股东身份不变，但是前海盛世企业要求回购股权，实质是退出星河互联公司，不再拥有股东身份，两者存在一定矛盾；再次，如星河互联公司在2016年12月31日之前未完成挂牌，则之前的业绩很可能未达到相应要求，从协议约定的业绩补偿方式来看，补偿方式之一为“要求原股东中任意一方或多方受让投资方持有的目标公司的部分股权”，该方式与股权回购义务有重合之处，说明星河互联公司未如期挂牌的法律后果中已经处理了业绩补偿，前海盛世企业单独索要的2015年业绩补偿，存在重复计算。综上，本院依据协议，仅支持前海盛世企业关于股权回购本金、利息及违约金的主张，对于业绩补偿折价款及业绩补偿违约金的主张不予支持。
2. 业绩补偿和股权回购目标具有一致性与重合性，股权回购款足以弥补投资回报时，不支持重复主张业绩补偿
案例索引：（2018）川民初24号
法院裁判理由：
从具体方式类型上看，估值调整的现金补偿是在目标公司未达到预定经营业绩时，振兴公司选择继续持有目标公司股份情况下所采取的补偿方式，股份回购则是在目标公司未达到预定经营业绩时，振兴公司选择退出目标公司的情况下所采取的补偿方式，虽然二者具体的实施方式不同，但功能具有一致性，都是为了保证振兴公司的投资获得预估回报。换言之，在目标公司未达到预定经营业绩的情况下，振兴公司有权决定继续持有目标公司股份或者退出目标公司，并据此选择相应的投资回报补偿机制，现金补偿与股份回购之间是选择适用关系，而非并存适用关系。……即使股份回购与现金补偿可以同时适用，二者的目标也具有一致性与重合性，均是为了保证振兴公司获得预期投资回报，在廖昕应支付的股份回购价款已足以补偿振兴公司的预期投资回报的情况下，振兴公司无权再向廖昕重复主张现金补偿。
3. 根据合同约定，业绩补偿和股权回购择一适用
案例索引：(2021)粤01民终1354号
法院裁判理由：
协议约定实际利润少于6000万元触发股权回购条款，实际报表利润少于8000万元触发现金补偿条款。根据触发条件内容、补偿计算方式，上述触发条件应理解为：当实际利润少于6000万元，国政二号企业可要求刘宇兵回购股权或作出现金补偿；当实际利润在6000万元至8000万元之间的，国政二号企业只能要求刘宇兵作出现金补偿，即当实际利润少于6000万元时，回购股权与现金补偿属于二者择其一的关系。
4. 依据计算公式判定回购条款与现金补偿条款是否为覆盖性条款，如是，则现金补偿与股权回购择一适用
案例索引：(2020)粤0310民初1096号
法院裁判理由：
股权回购条款与现金补偿条款为覆盖性条款，从投资协议第23条的回购价格的计算公式可明确看出回购的价格需减去现金补偿款，足以证明覆盖的关系。合同条款第27.2条约定，证明现金补偿及股权回购为择其一的关系……本院认为，现金补偿条款及股权回购条款属于相对独立条款，两条款分别约定触发相关条款的条件及后果，若相关条款的条件同时触发，原告可以选择被告依据具体的条款约定履行义务，同时股权回购条款属于终极条款，即被告履行股权回购义务即免除被告现金补偿的义务。”
5. 业绩补偿金的性质等同于红利，约定股权回购价款扣除分红，则不支持再要求支付业绩补偿
（1）案例索引：（2015）浙绍商初字第13号
法院裁判理由：
本院认为，根据承诺函及股权回购协议的约定，“在原股东回购或收购投资方的股权时，股权回购或收购的价格应按以下原则确定：按10%年利率计算的投资款项的本利之和，并扣除投资方从公司获得的分红。”而业绩补偿金的性质等同于红利，因此，业绩补偿款不应再另行支付，对原告的该项诉讼请求，本院不予支持。
（2）案例索引：(2020)京01民初309号
法院裁判理由：
对此本院认为，《补充协议》第二条股权回购义务第2款中约定：若宏睿投资企业选择行使回购权，宏睿投资企业此前从九次方公司获得的所有分红或从王叁寿得到的补偿将冲抵其应得的回购价款。从该条款的文意理解，宏睿投资企业在选择行使股权回购权利的同时，要扣除已获得的分红或补偿款。故宏睿投资企业仅能则其一进行主张，不能同时主张王叁寿支付现金补偿和回购股权……
6. 业绩补偿与股权回购均具有因违约行为承担损害赔偿责任的性质，应当综合进行考量
案例索引：（2018）沪0115民初45869号
法院裁判理由：
五被告支付业绩补偿款、回购原告股权均具有因违约行为承担损害赔偿责任的性质，应当综合进行考量。原告已在本案中明确提出了股权回购的主张，原告再基于上述条款主张业绩补偿款，不尽合理。且，从《投资协议》约定的股权回购款的计算方式看，已经充分考虑了对被告违约行为给原告投资造成的损失的弥补。故，对于原告要求五被告支付2014年度、2015年度业绩补偿款及相应逾期付款违约金的诉讼请求，本院不予支持。
7. 不支付业绩补偿是导致股权回购发生的情形之一，两者为因果关系，而非并列关系，要求股权回购同时主张业绩补偿，不符合双方约定
案例索引：(2021)粤0113民初9418号
法院裁判理由：
可见，《协议书》明确将第10.1条第（4）款约定的标的公司、原股东、实际控制人未按约支付业绩补偿与第10.1条第（5）款约定的标的公司、原股东、实际控制人存在第11.1条约定的重大瑕疵情形并列，均是股权回购成就的情形，即不支付业绩补偿是导致股权回购发生的情形之一，两者为因果关系，而非并列关系，鹏辉公司在要求股权回购同时主张业绩补偿，不符合双方约定，本院对鹏辉公司的业绩补偿请求不予支持。
（三）支持投资人同时主张业绩补偿和股权回购，但业绩补偿具有违约金性质，可根据公平原则对金额进行下调
案例索引：（2019）苏05民终9001号
法院裁判理由：
关于赞道中心主张按照协议约定按已投入投资款为基础按照每月10%的比例计算违约金的主张，李向东认为约定的违约金过高，请求法院调整。一审法院认为，结合我国现行违约金制度以补偿性为主、惩罚性为辅的原则以及宋学兵、李向东、栾楠、富珈企业恶意违约程度，考虑到双方纠纷产生的原因，一审法院调整违约金计算标准为已投入投资额200万元为基数之20%即400000元，只有这样才能既体现坚持公平原则、诚信原则，又能平衡双方的利益；只有这样才能既制约违约一方，又能防止另一方滥用契约自由获得额外利润。二审法院认为，从性质上看，上述约定的现金补偿义务以及股权回购义务，均系《投资协议书》约定的事项未能完成时宋学兵等股东负有的义务，两条款处于并列地位，合同条款中并未约定赞道中心就进度不符时的现金补偿以及股权回购仅能择一主张，且一审已就赞道中心主张的现金补偿款进行了调整，故本案中宋学兵上诉主张赞道中心在请求回购的情况下无权主张现金补偿，依据并不充分。
第四编  拟上市公司对赌的监管审核
问题15、目标公司上市时存在对赌协议如何处理？
答：长期以来，监管对主板、创业板及科创板首发上市的对赌协议的要求都是全面清理。上市过程中，监管都要求保荐人及发行人律师就对赌协议审慎核查且发表专项核查意见。如果企业股权结构复杂，或对赌内容与目标公司业绩有关，则很难论述“不存在可能导致公司控制权变化”、“对赌协议不与市值挂钩”或者不影响持续经营。因此为避免不必要的关注与解释，中介机构通常会要求企业清理对赌协议。对赌义务以及对赌事项中包含了发行人业绩市值的，必须彻底终止；如果可能导致发行人确认金融负债的，还需要在基准日前终止且明确自始无效）；仅涉及实控人或其他主要股东的，则可根据具体情况考虑终止、附恢复条款等。
问题16、目标公司上市时，监管机构审核拟上市公司对赌条款的重点关注是什么？
答：监管审核密切关注以发行人（即上市公司或拟上市公司）作为对赌标的公司的事项，关注对赌协议的内容、对赌协议的履行状态、发行人实际承担的对赌义务、对赌的原因、其他利益安排等。常见关注重点如下：
（1）对赌协议的具体内容，例如股东特殊权利安排的内容及具体情况，是可能导致公司控制权变化；
（2）对赌协议的履行情况，例如对赌协议的生效情况和权利主张情况，是否存在纠纷或潜在纠纷；
（3）在发行人作为对赌协议签约方的情况下，发行人是否实际承担对赌协议相关义务，发行人作为当事人签署对赌协议的原因，回购方的资金来源安排；
（4）在存在对赌协议、股东特殊权利条款或效力恢复条款的情况下，对赌协议具体内容、含有股东特殊权利条款或效力恢复条款的原因、是否符合发行上市条件；中止、终止的特殊条款在发行人合格上市后是否仍旧存续，是否存在损害其他投资者利益的安排或风险；
（5）在对赌协议已进行清理的情况下，对赌协议是否已彻底清理，是否存在应当披露的其他利益安排。
问题17、什么样的对赌条款可以不予清理？
答：形式和实质上同时满足以下条件的，可以不予清理：
（1）发行人不是对赌当事人；
（2）不存在可能导致公司控制权变化的条款；
（3）对赌协议不与市值挂钩；
（4）对赌协议不存在可能影响发行人持续经营能力或者或者其他严重影响投资者权益的情形。（来源/河南省律师协会）